來源：華爾街見聞

David Einhorn認為美國財政失控、美元儲備地位受侵蝕及去美元化趨勢持續強化黃金長期價值，黃金是綠光資本最大宏觀多頭倉位。與此同時，他警告當前主導納指的大型科技巨頭，正從輕資產壟斷模式轉向資本密集型競爭業務，AI資本支出帶來的折舊壓力將逐步侵蝕盈利。

綠光資本創始人David Einhorn預計，未來三到五年，黃金將大幅跑贏納斯達克，且差距可能相當懸殊。

在近期接受摩根士丹利採訪時，David Einhorn發出警告，納斯達克大型科技股正面臨從「輕資產壟斷」商業模式向資本密集型競爭業務的根本性轉變，而黃金的長期上行邏輯持續強化。

Einhorn將這一論斷定性為「大膽預測」，他表示，美國財政狀況持續失控，美元儲備地位受到侵蝕，疊加全球"去美元化"趨勢，黃金的長期戰略價值正在系統性提升。

與此同時，他認為AI資本支出浪潮正在為科技巨頭的利潤埋下長期隱患。

這一判斷直接體現於綠光資本的持倉結構。Einhorn透露，黃金目前是該基金最大的宏觀多頭頭寸，且自2008年起便長期持有。他強調：

只要聯邦預算不受控制，黃金就是我的朋友。

黃金：財政失控下的首選避險資產

Einhorn對黃金的看漲邏輯，根植於對全球財政和貨幣秩序的長期擔憂。

他認為，主要經濟體尤其是美國的財政赤字問題遠未得到控制。他直接點名美國財政部長的3%赤字佔GDP目標，表示：

我不知道他要如何實現這一目標，目前看來進展甚微。

在貨幣體系層面，Einhorn指出，西方國家凍結俄羅斯外匯儲備一事是一個標誌性信號，令衆多國家重新評估持有美元資產的安全性。他表示：

儲備的意義在於需要時能動用，如果做不到，那還叫什麼儲備？

他補充稱，此輪黃金今年1月至2月出現的拋物線式急漲之後，短期可能進入消化期，Einhorn指出：

即便黃金一年甚至一年半內毫無動靜，我也不會感到意外。

他強調，這是一個多年期的長期判斷，五年內黃金應會消化投機性峯值並恢復上行。

科技巨頭：從"資本輕型"到"資本密集型"的痛苦蛻變

Einhorn對納斯達克的悲觀預期，核心在於對AI資本支出熱潮的冷靜解剖。

他認為，當前科技板塊的利潤存在嚴重的"虛胖"成分，折舊滯後效應將在未來逐步侵蝕盈利。

他以內存芯片為例說明這一機制：若內存價格漲至原來的五倍，內存供應商利潤爆發，但超大規模雲計算商所支出的高價設備被資本化處理，當期費用為零，折舊壓力遞延至未來。

Einhorn表示：

我看到一項測算顯示，若按目前的AI建設規模推算，到2033年，折舊費用將與超大規模雲計算商現有業務的利潤持平，而這還是假設現有業務繼續按歷史速度增長的前提下。

這意味着，屆時企業盈利將完全依賴AI業務的增量回報，而這一回報面臨極高的競爭壓力。

更根本的判斷是，大型科技公司正在喪失維繫高估值的商業模式基礎。Einhorn強調：

它們正在從輕資產壟斷型業務，轉向資本密集型的競爭激烈業務。在資本密集型行業，資本追逐回報，超額回報最終會被競爭消耗殆盡。一旦發生，納斯達克估值就將面臨重估。

AI價值鏈：受益者是用戶，而非提供商

對於AI的長期產業格局，Einhorn持有一個與市場主流敘事相悖的觀點：AI創造的價值，最終將主要流向用戶而非提供商。

他指出，AI領域缺乏構建長期壟斷利潤所必需的"護城河"。與Facebook等社交平台的網絡效應不同，AI的使用體驗高度個人化，用戶之間並不形成相互強化的網絡價值。

與傳統軟件的規模經濟不同，AI是資本密集型業務，邊際成本並不趨近於零。Einhorn指出：

如果有10家AI提供商都能提供大致相同的服務，用戶可以低成本隨時切換，那提供商根本無法從中拿走多少利潤，定價將趨近於邊際成本。

在投資策略上，Einhorn並未直接佈局市場公認的AI主題股。他表示，這些股票"沒有便宜，所有人都在盯着"。

綠光資本的做法是，持有本身就具備投資價值、同時有望長期受益於AI降本增效的公司。

他舉例稱，醫療保險巨頭Centene（CNC）在數據處理和文書自動化方面存在大量AI應用空間，他表示：

即便AI收益沒有兌現，我因為其他原因也喜歡這隻股票。

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