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　　來源 | 野馬財經

　　東軟醫療重回「軟件教父」資本棋局

　　作者 | 於婞編輯 | 高巖

　　十年前被拆出上市公司的東軟醫療，最近又開始回到東軟集團（600718.SH）的資本牌桌上。

　　9月14日晚，東軟集團公告稱，公司參與設立的遼寧省東鐵盛泰私募股權投資基金合夥企業（有限合夥）（以下簡稱「專項基金」），擬以10.83億元現金購買大連東軟控股有限公司（以下簡稱「東軟控股」）持有的東軟醫療8.34%股權。

　　這已經是專項基金短期內第二次出手。

　　8月28日，專項基金剛以5.1億元接下人保集團持有的東軟醫療3.93%股權。算上此次交易，專項基金將合計耗資約15.93億元，拿下東軟醫療12.27%股權。

　　而專項基金的總規模也不過16.06億元。兩筆交易相當於花掉基金總規模的99.2%。東軟集團是專項基金最主要的出資方，認繳金額為9.9億元，佔基金規模的61.64%。

　　大約10餘年前，東軟集團因東軟醫療、熙康引入投資者、失去控制權以及剩餘股權按公允價值重估，合計確認稅後收益約15.2億元，2016年完成交易後東軟醫療出表，東軟集團對其持股從100%降至33.89%。2014年，東軟醫療以25億元投前估值引入戰略投資者，如今8.34%股權作價10.83億元，對應估值129.87億元，12年增至約5.2倍。

　　截至9月16日收盤，東軟集團報收7.8元/股，總市值93億元。

　　東軟集團出資10億

　　值得注意的是，這次對東軟醫療的買方不是東軟集團，而是東軟集團與地方國資共同設立的專項基金。賣方是持有東軟集團14.56%股權的東軟控股，因此構成關聯交易。

　　按照東軟集團此前公告，專項基金總規模為16.06億元。其中，東軟集團認繳9.9億元，遼寧基金投資有限公司和瀋陽地鐵集團產業投資有限公司分別認繳3億元，基金管理人瀋陽恒信安泰股權投資基金管理有限公司認繳1606萬元。

　　資金分兩期實繳。第一期規模為6億元，其中東軟集團實繳3.7億元；第二期規模為10.06億元，其中東軟集團實繳6.2億元。兩期加起來，正好是東軟集團認繳的9.9億元。

　　基金第一筆交易，是競拍人保集團掛牌出售的東軟醫療3.93%股權，最終成交價為5.1億元。

　　第二筆交易，則是從東軟控股手中購買東軟醫療8.34%股權，交易價格為10.83億元。根據約定，在東軟醫療完成股東名冊變更後，專項基金將一次性付清全部價款。

　　新智派新質生產力會客廳聯合創始發起人袁帥認為，引入專項基金的模式，能夠把資產整合初期的磨合、業務梳理與風險緩釋環節全部放置在上市公司體系外完成，相當於給上市公司主體搭建了一道風險防火牆，在資產尚未完全進入成熟整合階段時，不會直接對上市公司的當期報表形成衝擊，也避免了直接大額現金支出給上市公司日常經營帶來的流動性壓力。這種模式下，不同背景的產業資本、地方國資可以同步參與到基金當中，既為資產後續的產業資源導入提供了更多元的支撐，也能通過多主體共同參與的治理結構，讓資產的後續培育過程更具獨立性，減少單一主體決策可能帶來的路徑依賴，最終實現各方資源圍繞長期產業目標協同發力，而非侷限於短期的交易套利訴求。

　　香頌資本董事沈萌認為，資產都是在集團體系內騰挪，以基金形式作為LP參與，可以規避一些監管和並表上的複雜性。除非其具有與政策導向一致的熱點概念，否則獨立上市或上市後保持一個良好的交易狀態都不容易。

　　來源：罐頭圖庫

　　截至2026年6月末，東軟控股持有東軟集團14.56%股權。劉積仁目前擔任東軟控股董事長，也是東軟集團董事和榮譽董事長，並且是東軟集團的「靈魂人物」。

　　9月14日，東軟集團董事會審議交易時，關聯董事劉積仁迴避表決。交易完成後，東軟控股將不再持有東軟醫療股權，10.83億元現金則流向東軟控股。

　　不過，東軟控股無控股股東、無實際控制人，其股東包括大連康睿道、中國人保旗下公司、東北大學科技產業集團、阿爾派電子、百度等。但值得注意的是，劉積仁通過大連康睿道持有東軟控股17.79%股權，並且持有40.47%的表決權。

　　來源：天眼查

　　從交易結構看，專項基金完成兩筆收購後，將持有東軟醫療12.27%股權；東軟集團原本直接持有東軟醫療26.85%股權。

　　根據東軟集團此前公告，在專項基金完成投資後，東軟集團將與基金簽署一致行動協議，在東軟醫療的經營管理及公司治理決策中保持一致行動。兩者合計持股比例將達到39.11%。

　　目前，通用技術集團資本有限公司持有東軟醫療45.22%股權，仍是第一大股東。此次交易完成後，東軟醫療的第一大股東及現有治理機制均不會改變，東軟集團也不會將其重新納入合併報表。

　　十年前整合賣出賺15億

　　東軟醫療如何被拆出報表？

　　東軟集團與東軟醫療的資本故事，已經持續了二十多年。

　　1955年出生的劉積仁，是中國第一位計算機應用專業博士。1987年，他完成博士學業回到東北大學，33歲成為當時中國最年輕的教授。

　　1991年，劉積仁以東北大學實驗室為起點創辦東軟。1996年，東軟集團登陸上交所，成為中國第一家上市軟件公司。劉積仁也因此被外界稱為「中國軟件教父」。

　　從實驗室創業到搭建多家上市平台，劉積仁對資本的運用同樣熟練。

　　東軟醫療成立於1998年，最初是東軟集團旗下的醫療設備平台，業務覆蓋CT、磁共振、數字X線機、彩超及核醫學成像設備等領域。

　　2014年，劉積仁開始推動東軟集團內部創新業務獨立孖展。

　　當年，弘毅投資、加拿大養老基金投資公司、高盛、通和資本及東軟控股等投資者，合計出資11.33億元，從東軟集團手中購買東軟醫療部分老股；上述投資者又與東軟醫療員工持股平台共同向東軟醫療增資16億元。

　　一邊購買上市公司持有的老股，一邊向東軟醫療注入新資金，整筆交易合計涉及27.33億元。

　　對東軟集團而言，出售老股可以直接回籠現金；對東軟醫療而言，引入外部資本能夠獲得擴張資金、市場資源和員工激勵工具，也為日後獨立上市鋪路。

　　2016年7月，兩次交割全部完成，東軟集團對東軟醫療的持股比例降至33.35%，並失去控制權。此後，東軟醫療不再納入東軟集團合併報表。

　　東軟集團2016年年報顯示，公司因東軟醫療、熙康引入投資者、失去控制權以及剩餘股權按公允價值重估，合計確認稅後收益約15.2億元。

　　東軟集團後來披露，截至2024年末，公司歷年對東軟醫療累計投資約10.79億元，2016年收到股權轉讓款11.33億元；此外，公司還曾從東軟醫療累計獲得現金派息約11.14億元。

　　來源：罐頭圖庫

　　從財務回報看，東軟醫療已經為東軟集團貢獻過可觀現金和投資收益。

　　而劉積仁的計劃並不僅是賣出資產。他曾希望將醫療設備、互聯網醫療、教育和汽車軟件等資金需求較大的創新業務從東軟集團拆出，引入外部資本，分別走向資本市場。

　　目前，東軟教育已在港交所上市，後更名為東軟睿新集團（9616.HK）；熙康雲醫院（9686.HK）也已登陸港股。東軟醫療則成為這張資本版圖中遲遲未能上市的重要拼圖。

　　2020年6月，東軟醫療申報科創板IPO。當年11月，公司主動撤回申請。

　　據《中國證券報》報道，東軟醫療當時解釋稱，海外疫情影響了客戶配合及審計進度，公司又希望優先推動一項重要併購，因此調整上市節奏。

　　科創板撤單後，東軟醫療轉戰港股IPO。2021年至2022年，公司先後三次向港交所遞交上市申請，但均未完成上市。

　　十年間，東軟醫療從上市公司子公司，變成外部資本參與的獨立平台；第一大股東又從東軟集團，變成央企通用技術集團旗下資本公司。

　　如今，人保集團和東軟控股相繼退出，東軟集團則聯合地方國資接下兩者所持股份。

　　當年拆出去，是為了讓東軟醫療獨立孖展、獨立上市；如今借基金重新增持，同樣繞不開東軟醫療的上市目標。

　　東軟醫療4闖IPO

　　還要等多久上市？

　　東軟集團此時加碼東軟醫療，實際上還是在公司的「困難時期」。

　　2026年上半年，東軟集團實現營業收入43.96億元，按年下降6.26%；歸母淨利潤虧損2.89億元，上年同期為盈利5650.43萬元；扣非歸母淨利潤虧損2.66億元。

　　同期，公司經營活動產生的現金流量淨額為4.21億元，由負轉正；但投資活動產生的現金流量淨額為-10.09億元，投資支出明顯增加。

　　截至6月末，東軟集團合併口徑貨幣資金為20.9億元，其中約3.58億元使用受限；母公司口徑貨幣資金為12.21億元。

　　東軟集團對專項基金近9.9億元的認繳額，相當於其6月末母公司貨幣資金的約81%。

　　公司表示，相關資金來自自有資金，不會對財務狀況產生重大不利影響。

　　但另一邊，東軟集團2026年6月還向中國進出口銀行申請了7.5億元流動資金借款，並以瀋陽、武漢、大連多處房產和土地提供抵押。

　　在主業虧損、投資現金流持續流出的情況下，投入近10億元參與專項基金，東軟集團顯然需要東軟醫療未來給出足夠高的資本回報。

　　問題在於，東軟醫療目前也處於虧損狀態。

　　根據人保集團掛牌時披露的財務數據，東軟醫療2025年實現營業收入36.98億元，歸母淨利潤虧損7839.29萬元。

　　但公司估值不低。2014年東軟醫療引入外部投資者時，投前整體估值約25億元；2024年8月，通用技術集團資本及中國國有企業混合所有制改革基金增資入股，認購價格為5.82元/股，對應東軟醫療整體估值145億元。此次交易對應東軟醫療100%股權作價約129.87億元，較2024年孖展估值下降約10.4%，但仍約為2014年投前估值的5.2倍。

　　也就是說，專項基金不是低價撿漏。它接下的是一家尚未上市、仍處虧損狀態，但擁有高端醫療設備技術和上市預期的公司。

　　來源：罐頭圖庫

　　東軟醫療也在努力為估值尋找支撐。

　　據東軟集團公告，東軟醫療的產品和業務已經覆蓋全球130多個國家和地區。2025年，公司推出中國首台光子計數CT和全球首款1024層寬體超高清CT，並於2026年陸續量產發機。

　　在國產替代、高端醫療設備和全球化市場的想象空間之外，上市仍可能是這筆投資最清晰的退出路徑。

　　專項基金存續期為8年，其中投資期為2年。東軟集團在公告中也多次提到，投資東軟醫療有利於其推動申報發行上市。

　　但經歷一次科創板撤單、三次港股遞表未果後，東軟醫療究竟會再次選擇A股，還是繼續衝擊港股，目前仍沒有明確答案。

　　袁帥認為，專項基金帶來的增量資源，能夠為東軟醫療在虧損階段的持續研發投入、產能佈局與市場滲透提供更充足的緩衝空間，幫助企業在上市申報的關鍵周期內，逐步優化自身的經營質量與財務表現，讓業務成長邏輯與資本市場的上市標準形成更順暢的匹配，為其重新申報上市掃清股權結構、資源支撐與市場信心層面的多重障礙，推動其在國產高端醫療影像設備的賽道上進一步鞏固市場地位，最終實現與公開資本市場的順利對接。

　　從中國第一位計算機應用專業博士，到第一家A股軟件公司的創始人，再到打造橫跨軟件、教育、醫療和汽車業務的「東軟系」，劉積仁顯然熟悉如何用資本拆分、培育和放大產業資產。

　　十年前，東軟集團賣出東軟醫療老股，讓外部資本幫助它長大；十年後，東軟集團又聯合地方國資接下退出股東的股份。

　　資本接力之後，東軟醫療能否在未來順利敲開資本市場大門？你怎麼看東軟集團此次藉助專項基金增持東軟醫療？歡迎在評論區留言討論。