專題：納真科技衝擊IPO 海信迎第六家上市公司

　　來源：瑞馳百曉生

　　原標題：看着眉清目秀的納真科技，值不值得打？

　　一、一句話速覽

　　AI算力把光模塊炒成香餑餑，納真科技是海信旗下、全球排名前五的專業光模塊廠。這次它帶着26家基石、近27億港元鎖籌來港股——賽道熱、基石硬、還能進港股通。但最強可比中際旭創剛上市就破發，盈利裏還藏着一筆3.5億的一次性收益。到底能不能打？

　　二、招股信息

綠鞋15%（約2，580萬股），穩價人中信里昂；募資淨額約54.45億港元（超額配股權未行使），主要砸研發（52.9%）和擴產（25.1%）。

　　三、公司是個啥

　　納真科技（Ligent）是全球少數同時自研光模塊+光芯片的廠商，產品覆蓋AI數據中心、電信傳輸、寬帶接入。2025年按全球光模塊收入計份額4.0%、排名第五；按中國收入計10.1%、排名第三。海信集團發行前持股48.61%，上市後將成為海信系第6家上市公司。

　　真正的增長引擎是數通光模塊（賣給雲廠商/AI算力中心）：收入從2023年10.56億暴漲到2025年54.69億，佔比從24.9%衝到65.5%。

　　四、財務數據

　　增收不增利的質量問題

• 2025年淨利8.73億看着漂亮，但其中3.53億是賣掉合營企業的一次性收益，剔除後經營性淨利約5.19億，淨利率僅6.2%。

• 光芯片還在流血

  ：這塊業務連續兩年毛利率-120%以上，靠內部自給，短期是拖累。

• 客戶極集中

  ：前五大客戶佔收入70.2%，最大客戶21.8%，且與海信存在關聯交易。

　　五、綜合點評

　　賽道（加分）：光模塊是AI算力的「血管」，行業高景氣，納真是全球前五，站位不差。

　　估值（中性偏貴）：發行市值約324億港元，按2025報告淨利算PE約34倍，按經調整淨利算PE約57倍；可比龍頭中際旭創（A股）PE約65倍。納真是小弟，這個折價算合理，但調整後的57倍談不上便宜，也是根據最近市場情況調整多次的結果。

　　基石（加分）：26家基石認購26.66億港元，佔全球發售約47%

　　最大隱患（減分）：中際旭創（03308.HK）7月30日上市首日就破發（暗盤也破），同樣光模塊、同樣豪華基石仍扛不住。板塊情緒眼下偏冷，這是納真最大的參照風險。

　　六、中籤率預測

　　邏輯：香港公開發售17.2萬手，屬於大貨量IPO。甲尾應該穩

　　七、新股評級：⭐⭐⭐⭐ 四星

　　給四星，靠的是熱門賽道+47%基石鎖籌+港股通預期+綠鞋四張好牌；但必須強調「謹慎」二字——中際旭創破發在前、盈利含水分、估值不算便宜。