路透纽约10月9日 - 债券市场正处于令人捏一把汗的时刻。

自2月伊朗战争爆发以来，美国公债收益率大幅攀升。10年期美国公债收益率US10YT=RR累计上涨约135个基点至5.23%；30年期美国公债收益率US30YT=RR较3月低点上涨约110个基点至5.614%。两者均处于20多年来未见的高位。

投资者正密切关注债券抛售是否开始形成自我强化的动能。一些关键技术指标显示，收益率可能进一步急升，从而形成放大市场压力的反馈循环。不过，也有理由认为买家很快会入场，希望锁定自小布什总统执政以来对投资者而言最具吸引力的收益率水平。

“市场参与者正在重新调整他们的预期，”Mackenzie Investments的固定收益策略师Dustin Reid表示。

以下是显示债券抛售可能进一步恶化的四个信号：

**利率期权市场波动率上升**

投资者正通过期权市场寻求对冲收益率上升风险，市场称之为“支付方偏斜（payer skew）”。投资者利用期权市场来保护投资组合免受收益率剧烈波动的影响，同时也无需出售其持有的公债。

市场对防范10年期美国互换利率短期大幅上升的需求明显增强。周一，未来三个月内10年期美国互换利率上涨200个基点的保险成本升至132个基点USDSR3YX10YP5=R，创下自2023年3月硅谷银行倒闭引发银行业危机以来的最高水平。

互换利率是投资者锁定固定利率、而非支付浮动利率所需承担的成本。

虽然期权与互换利率而非公债收益率挂钩，但两者通常同步变动，因此支付方偏斜的激增表明人们对长期公债收益率上升的风险感到担忧。

隐含波动率是期权价格的关键组成部分，目前10年期互换利率1个月期权的隐含波动率USDSR1YX10YATM=R已攀升至21.4个基点，这是自3月下旬以来的最高水平，反映出长期收益率走势的不确定性日益增加。

**信贷利差承压**

投资者表示，本轮债券抛售的一个重要推动因素是企业为建设AI基础设施而大举发债融资。尽管信贷利差仍处于较紧水平，但购买AI超大规模云服务商长期债券的投资者，正通过美国公债市场对冲其久期风险，即利率上升带来的价格风险。这种操作近期推动了公债抛售。

“当一笔发债交易在中午完成定价后，到了下午大家都在卖出美国公债期货，”RBC BlueBay Asset Management专注于投资级信贷的投资组合经理Neil Sun表示。那些没有进行对冲的人有时会直接抛售公债，以便为收益更高的投资级债券腾出空间。

高盛预计，超大规模云服务商明年可能发行创纪录的4,200亿美元债务，这很可能意味着未来将出现更多对冲交易或政府债券抛售。

**抵押贷款对冲活动加速**

持有抵押贷款资产的投资者也在对冲美国公债价格下跌带来的风险。随着利率上升，抵押贷款支持证券的预期存续期限延长，使其对收益率的进一步波动更加敏感，这就是所谓的久期风险。

投资者通常会通过增加利率对冲来抵消增加的久期风险，这一过程被称为凸性对冲（convexity hedging）。相关操作通常包括卖出美国公债期货，而这会进一步加剧债券市场的抛售压力。

“市场上持有大量过去三年发放的抵押贷款，这些证券的票面利率与当前的抵押贷款利率相对接近，”总部位于芝加哥的期货和期权产品开发商Eris Innovations的首席执行官Mike Riddle表示。他指出，这可能意味着对冲需求将进一步增加，并补充说，本月九笔大额交易表明，抵押贷款投资者正争相保护自身头寸。

**收益率曲线陡峭化**

10年期/30年期公债收益率曲线再次趋陡，发出又一警示信号，表明投资者要求更高的溢价才能持有期限最长的政府债券。本周，10年期和30年期公债收益率利差扩大至约37个基点，原因是30年期公债收益率的涨幅超过了10年期公债收益率。

尽管收益率曲线此前曾更陡过，例如7月下旬利差达到52个基点，但此次利差扩大之际，这些收益率已接近数十年来的高位。这表明，此次利差飙升更多地反映了期限溢价的上升，而非市场对美联储政策路径的普遍重新定价。期限溢价上升意味着投资者要求获得更高补偿，才愿意承担持有长期债券的风险。

“投资者对10年期债券的兴趣明显高于30年期债券，因为他们认为在更长时间维度内，美国财政前景出现问题的可能性更大，”固定收益资产管理公司F/m Investments的联合创始人Alex Morris表示：“本质上，人们是在告诉美国财政部：‘我们不确定你们是否真正控制住了局面。’”

(完)