金吾财讯 | 国金证券研究指出，债务可持续性是近三年黄金走势关键。2024年来债务扩张的不可持续担忧发酵，美联储独立性受质疑，黄金与实际利率脱锚。今年上半年AI收入增长暂缓担忧，融资需求推高实际利率。当前AI回报可能走弱，云厂商2.3万亿待履约义务需债务融资，科技企业可能重新回到与全市场一样受到高利率限制的状态。对于以黄金为代表的实物资产而言，未来演绎路径的第一步是实际利率上行对价格的压制减弱，第二步是资产储备功能再次受到投资者的重视，在资产配置组合中的占比重新系统性提升。宏观视角来看，当前金银上涨更多是科技动量减弱后的资金轮动，展望下半年，黄金下有配置价值、上需事件催化，年底目标区间为4300-4500美元/盎司。基准情景下，黄金更可能震荡修复，适合在回调中逐步配置，并与科技资产保持均衡。若AI投资回报受到质疑、降息预期重启，或美国财政与债务问题引发美元信用担忧，黄金才可能打开更大的上涨空间。除了总量叙事角度，短中期关注部分利好支持金价：（1）特朗普拒绝伊朗“七日方案”，中东再升级风险上升；美伊冲突再度升级风险上升，地缘避险情绪升温，短期利好黄金。（2）美伊仍就重开霍尔木兹海峡展开谈判，局势存在缓和窗口；美联储紧缩预期降温，中期利好黄金。（3）沙特、土耳其、巴基斯坦加强联合防务，中东冲突外溢风险仍高；地缘政治不确定性增加，避险需求有所升温，短期利好黄金。