本文所表达的观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家

Jamie McGeever

路透佛罗里达州奥兰多市10月6日 - 美国国债拍卖本应是枯燥、可预测且不具新闻价值的常规事务。但眼下并非寻常时期，特朗普政府如今面临着国债销售疲软成为头条新闻的风险。

美国财政部计划本周发行近1200亿美元国债，这是两周以来首次除短期国库券以外的债券发行：周二发行580亿美元三年期国债，周三发行390亿美元十年期国债，周四发行220亿美元三十年期国债。

这些拍卖在正常情况下本应是微不足道的小事，但因9月22日至24日的拍卖表现异常疲软，正受到越来越多的关注——尤其是9月23日的五年期国债拍卖，该拍卖引发了自去年4月以来债券收益率的最大涨幅。此后，收益率不仅未见回落，反而在大多数期限内一路飙升至数十年来的高位。

值得指出的是，美国国债拍卖“失败”的可能性几乎为零。一级交易商——即目前经纽约联储批准的26家华尔街银行和机构，作为国债市场做市商——将始终参与其中。它们实际上承担了销售的承销责任，确保著30万亿美元的美国国债市场（全球流动性最强的市场）平稳运转。

这反过来也使整个全球金融体系得以持续运转。数万亿美元的全球债务、资产和市场衍生品都以美国国债作为基准。美国国债也是用于润滑美国及全球金融体系“管道”的抵押品——包括回购协议、银行间贷款和融资。

简而言之，只要美国国债仍是全球金融体系的支柱，国债拍卖中就永远会有买家。问题一如既往地在于这些债券最终以什么价格成交。目前，二级市场的借贷成本已达到2000年代中期以来的最高水平，因此有理由认为，美国财政部在一级市场上支付的利率也将相应较高。

但正如最近几轮拍卖所显示的，仍存在出现负面意外的可能性。

“大到无法被市场消化”？

9月23日那场700亿美元的五年期国债拍卖，是近年来最令人担忧的一次。以“投标覆盖率”衡量的需求是九年来最低的。财政部最终以5.033%的收益率售出这些国债，这比投标截止时的市场收益率高出3个基点以上。

3个基点听起来或许不多，但对于五年期国债拍卖而言，这实属异常。 这是自2022年6月以来最大的所谓“尾差”。摩根大通分析师指出，要找到上次五年期国债拍卖出现3个基点“尾差”的情况，必须追溯到2011年——当时酝酿中的债务上限危机最终导致当年8月美国信用评级被下调。

回到当下，对美国严峻财政前景的担忧推高了长期借贷成本。因此，市场普遍预期特朗普政府将逐步将财政部庞大的融资需求重心转向收益率曲线中短期——即成本较低——的一端。

这就是为什么两周前的五年期国债拍卖会引发如此大的担忧。3个基点的“尾部”在长期债券拍卖中很常见，但在位于收益率曲线所谓“腹部”的债券拍卖中却不常见。如果财政部被迫支付更高的溢价来发行这些债券，那么休斯顿，我们遇到麻烦了。

拍卖“尾部”偏大可能是多种因素造成的，包括拍卖当天的市场波动，或是更令人担忧的、可能随着时间推移侵蚀需求的根本性问题。这两者往往难以区分，因为它们并非互斥。

从更乐观的角度来看，这种不安情绪尚未蔓延至收益率曲线的短期端。至少目前尚未蔓延。

3年期和10年期国债收益率较一个月前的上次拍卖上涨了约50个基点，分别徘徊在4.96%和5.32%左右。30年期国债收益率上涨约35个基点，至5.65%。这个水平应该足够高，足以吸引强劲的需求并确保销售顺利，对吧？

大概是吧。但如果最终出现意外变数，波动性和不确定性可能会波及整个市场。投资者将像……鹰一样密切关注事态发展。

(本文观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家)

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