来源：申万宏源策略研究

　　一、短期市场对石油价格、美债收益率和美联储加息预期敏感度仍较高。中期展望不变，科技和非科技都还无法成为重建大波段行情的结构主线，坦然面对暂时找不到突破方向的阶段。26 年剩余时间的基调偏向于震荡休整期。

　　短期市场涨跌与石油价格、美债收益率和美联储加息预期仍高度相关。这与我们推演的市场主要矛盾基本一致。美联储加息不是中期问题的解，反而可能加剧中期风险担忧。国内经济26Q3 相对26Q2 边际改善，但A 股业绩验证可能是26Q2 额外高增，26Q3 显著回落。同时，短期政策执行改善，但年底政策布局还有待观察，27 年是重要大会年，历史没有明显强刺激经验。这样的组合下，科技和非科技短期内，都还无法重建大波段行情的结构主线。26 年剩余时间的基调偏向于震荡休整期。

　　二、梳理2026 年四季度值得关注的事件窗口：1． 26Q4-27H1 是全球政治周期关键窗口。2． 26Q4 国内政策布局期：五中全会、中央经济工作会议，关注各地房地产政策增量布局。3． 科技产业催化层面，重点关注A 股三季报期业绩消化估值初步到位，海外AI 链四季度业绩验证。

　　首先，26Q4-27H1 是全球政治周期的关键窗口。26Q4 关注：1． 10 月巴西两轮大选，关注右翼亲美总统上台可能性。2． 10 月以色列议会选举，反对派同样右翼，对伊朗和真主党同样强硬，但政策受极右翼裹挟程度降低。3． 11 月美国中期选举，仍提示美股在中期选举前调整，中期选举后反弹的经典日历效应。

　　同时，26Q4 是国内政策增量布局的关键窗口，按照历史经验，26Q4 可关注：1． 二十届五中全会，人事改选方向可能初步验证。2． 中央经济工作会议，26Q3 主要是存量政策的加码执行，年底可能才是增量政策布局窗口。3． 房地产销售新规落地后，26Q4 是各地方增量刺激政策布局 + 存量问题化解的关键窗口。

　　科技产业层面，26Q4 A 股和美股业绩验证依然重要。10 月A 股三季报验证，通信和电子业绩消化估值初步到位，10 月后可能演绎AI 龙头分化走强 + 科技主题重新活跃的行情。四季度美股科技股业绩验证依然重要，重建大波段上涨行情级别的产业催化，需要打开ARR 上行空间，AI 链资本开支预期重新上修，最终带来新的算力通胀线索。另外，CSP龙头现金流压力的验证，直接对应着，市场对算力通胀利润再分配压力担忧。

　　三、当下有效的AI 链审美不变：1． 少数基本面预期能够超过6 月底的方向（CPO 和GPT6 催化产生的少数新算力通胀，PCB 产业链顺价等）。2． 27 年景气相对26 年继续改善的，是10 月底三季报验证，业绩消化估值后，可能分化走强的方向。重点关注存储、高端CCL、PCB 和电容。3． 重视科技和非科技的主题投资。

　　当前神似14 年上半年，短期调整，中期震荡休整波段延伸。需更加重视科技和非科技主题。科技主题演绎，是酝酿新阶段投资主线的过程。短期市场逆风，市场对AI 产业进步的挖掘并不充分。这为后续反弹阶段的主题轮动保留了空间。

　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期