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Jamie McGeever

路透佛罗里达州奥兰多市8月31日 - 谁说“空谈不值钱”，那肯定没跟央行总裁聊过。在货币政策方面，官员们所言往往与所为同样重要——甚至更为重要。正值凯文·沃什试图重塑美联储的沟通策略之际，回顾“美联储式言论”的演变历程，并思考新任主席可能面临的风险，将大有裨益。

“货币政策98%是言论，2%是行动，”本·伯南克在2006年至2014年执掌美联储期间曾有此名言。这与他的前任艾伦·格林斯潘的立场大相径庭，后者曾在1987年戏称：“自从我成为央行总裁以来，我学会了含糊其辞、语无伦次地说话。 如果我说的对你来说显得过于清楚，那你一定误解了我的意思。”

两人都深谙央行信息传达的重要性，但处理方式却大相径庭。他们的沟通风格不仅反映了各自的个性，也体现了其执掌美联储期间所面临的经济和市场状况。

伯南克曾带领美联储度过2008年全球金融危机(GFC)，他主张加强沟通、提高透明度并提供更清晰的指引。而格林斯潘则更倾向于采用更微妙、含糊且有时晦涩的信号传递方式，这种风格后来被称为“美联储式语言”。

其他主席 则介于这两极之间。以保罗·沃尔克为例。他直截了当、不拐弯抹角的作风，让大多数市场将目光聚焦于他的行动——20世纪80年代初，他为抑制通胀，启动了有史以来最激进的加息周期。

尽管这些风格各不相同，但这些主席的共同点在于他们都致力于实现美联储的双重使命：充分就业和物价稳定，后者现被定义为2%的年度通胀目标。如果伯南克的推算准确，这些目标将主要通过沟通来实现。因此，沟通必须到位—— 更重要的是，必须 有效。

这让我们想到了沃什，他接任这一要职仅三个月。他誓言要彻底改革 (link) 美联储的沟通策略，他认为该策略已过度偏向伯南克的一端：美联储官员发表的演讲和公开评论过多，向市场“喂食”信息过多，政策会议也过于频繁。

他为改革美联储运作而设立的五个工作组之一， (link) 专门致力于解决这一问题。该工作组名称虽有些枯燥——“沟通：审视美联储在不确定性环境下如何传达政策审议与决策”——但这恰恰掩盖了美联储沟通方式的根本性转变可能对市场产生的巨大影响。

在周五于怀俄明州杰克森霍尔举行的堪萨斯城联储年度研讨会上 (link)，沃什在主旨演讲中表示：“一个更低调、沟通更具针对性的美联储，更能有效实现其目标。”

变与不变

过去30年来，美联储的沟通方式一直朝着提高透明度的方向发展——即使在格林斯潘执掌期间也是如此。1999年，“大师”格林斯潘主导了联邦公开市场委员会（FOMC）在每次政策决定后发布声明的举措。

但真正的重大转折点是全球金融危机。这场危机——自大萧条以来美国最严重的金融崩盘——标志着美联储运作方式发生了巨大转变。美联储将利率降至零，并通过大规模购买债券（即所谓的量化宽松）向金融体系注入数万亿美元的流动性。

向公众解释这一切——并安抚投资者情绪——绝非易事。 因此，伯南克领导的美联储推出了一系列新工具，“前瞻性指引”也真正成熟起来。他于2007年推出了《经济预测摘要》（(SEP)），2011年推出了联邦公开市场委员会（FOMC）新闻发布会，并于2012年推出了备受争议的“点阵图”——该图表显示了官员们对关键经济变量（包括GDP增长、通胀、失业率和利率）的匿名预测。

伯南克领导下的美联储还于2012年正式确立了2%的通胀目标。这一目标自20世纪90年代中期以来虽被视为默认目标，但此前从未被正式确立。

除此之外，美联储主席还需向国会作半年度证词，每次会议后都会举行新闻发布会，每次FOMC政策会议的纪要都会公布，美联储理事和各地区联储主席还会向平面媒体和电视媒体发表讲话并接受定期采访。FOMC会议最多有19名与会者，因此公开露面的次数相当多。沃什认为，这实在太多了。

他或许有理，但任何转型都将困难重重。

过犹不及

大多数经济学家都认为，频繁、清晰的沟通以及更高的透明度对央行决策者而言是好事。这不仅能增强决策者的问责性，也有助于投资者更好地理解央行的“反应函数”——即央行计划如何实现其目标。最重要的是，这有助于稳定通胀预期。

这对控制通胀至关重要，因为它能防止“工资-价格螺旋”——即对物价上涨的预期导致工人要求更高工资，最终导致通胀加速，进而需要更高的工资。清晰的沟通还能帮助消费者、企业和市场理解央行可能如何应对不可预见的局势，从而降低对未来利率路径的不确定性。

但像沃什（Warsh）这样的人则认为，这恰恰是问题的一部分。过多的沟通会制造令人困惑的噪音。过度透明可能会被解读为可预测性，从而滋生自满情绪，在极端情况下甚至会引发道德风险——投资者明知央行最终会出手相救，便进行鲁莽的投机。

倘若这些信号，即“前瞻性指引”，本身就是错误的呢？通胀率已连续五年半以上高于美联储2%的目标。 美联储曾多次表示打算将通胀率拉回目标水平，但上次加息已是三年前的事了。自那时以来，联邦基金利率实际上已下调了175个基点。当言辞与现实之间的差距不断扩大时，这些言论还能有多大效力？

由此可见，沃什为何希望进行改革。

沉默的声音

但他必须谨慎行事。

美国债券收益率——尤其是长期债券收益率和“实际”通胀调整后收益率——处于历史高位，而通胀则呈现出令人不安的顽固性。期限溢价——即投资者因购买长期债券而非展期短期债务而要求的额外补偿——正逼近12年来的最高水平。这可被视为市场对通胀、经济、金融稳定或政策失误等风险的感知指标。

到目前为止，沃什的表现并不理想。他在7月美联储会议后的第二次新闻发布会广受批评，因为投资者对他在商业术语中语无伦次的发言究竟意味着什么感到困惑。最令人担忧的是，他似乎暗示美联储可能对其通胀目标并不明确。

然而，问题在于，无论初衷多么良好，若全面削减政策信号、信息传递和沟通，都可能造成信息真空。无论对错，不确定性和市场波动很可能至少会填补其中一部分空白。家庭、企业和投资者或许已经过于习惯了政策制定者的指引，但这难道不比“盲目飞行”要好吗？

“我认为我们正处于一个危险的转折点，”经济学家、前英国央行决策者威廉·布伊特表示。“问责制至关重要。减少货币政策制定者集体和个别提供的预测，将加剧市场不确定性，并导致更糟糕的经济结果。”

在新冠疫情爆发的前四十年里，通胀率和市场利率大多呈下降趋势，这被视为所谓“大温和”时期的一部分。 然而，在这股下行趋势中曾出现过几次显著的峰值：1992年亿万富翁金融家乔治·索罗斯“击垮”英国央行之时、2001年9·11恐怖袭击之后，以及全球金融危机刚爆发之际。

如今没有任何情况能与这些危机相提并论，但围绕美联储的不确定性——包括其独立性、公信力以及日益凸显的沟通问题——正上升至数十年未见的水平，借贷成本亦是如此。

如果美联储真的想遏制通胀，很可能不得不加息。但同样重要的是，沃什需要能够有效传达其加息意愿及政策框架。如果他无法做到这一点，风险溢价很可能将维持在高位。

“在这种不安情绪下，美联储的沉默显得格外刺耳，”凯雷集团全球研究与投资策略主管杰森·托马斯表示。

无论沃什是否乐意，市场都需要一个明确信号。在当今环境下，沟通不畅绝非可行之选。

(本文观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家)

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