转载7月28日刊发的报道，正文内容未作任何修改

Jamie McGeever

路透佛罗里达州奥兰多市7月29日 - 美国经济似乎正进入一个“债券收益率长期维持在较高水平”的新时代。理论上，这对股票投资者而言应是一个更具挑战性的环境，但华尔街近年来表现抢眼，表明情况未必如此。

近几周，美国国债收益率已创下多年新高 (link)，其中30年期国债收益率达到2000年代中期以来的最高水平。

2008年全球金融危机后一度触底的债券收益率，在美联储于2022年为对抗通胀开始激进加息 (link) 后开始攀升。此后，尽管政策利率在2024年和2025年逐步下调，收益率仍维持在较高水平，而随着债券投资者预期美联储将重启紧缩政策，收益率目前正再度走高。

那么，这对股票投资者意味着什么？

直观来看，更高的借贷成本理应成为股市的阻力。 (link)

从宏观角度来看，借贷成本上升会增加消费者和企业的借贷、消费及投资成本。在其他条件不变的情况下，这将对经济增长和企业利润构成压力。对于Alphabet GOOGL.O、微软 MSFT.O、Meta META.O 和亚马逊 AMZN.O 等美国超大规模科技公司而言，借贷成本上升尤为令人担忧——这些公司正在 (link) 迅速消耗其自由现金流，并越来越多地转向债务市场，以帮助为万亿美元级 (link) 的AI资本支出热潮提供资金。

从投资角度来看，债券收益率的上升使得固定收益资产相对于股票更具吸引力，从而缩小了所谓的股票风险溢价。更重要的是，收益率的上升意味着折现率提高，这会降低未来收益的现值——这对科技行业及其他对增长敏感的行业而言尤为令人担忧。

当然，强劲的盈利可以抵消债券收益率的上升，正如近年来美国“七大科技巨头”所展示的那样。但其中一些公司的股价——尤其是特斯拉 TSLA.O、微软和Meta——今年已大幅下跌，并已进入技术性熊市。 就连表现抢眼的费城半导体“SOX”指数 .SOX 也已跌入熊市区域。这些下跌可能仅仅表明投资者对人工智能投资热潮的可持续性——以及盈利能力——日益担忧，但也可能是个信号，表明由于上述所有原因，较高的债券收益率正开始拖累股市表现。

盈利与GDP增长

但只需稍作宏观观察，就能看到这一论点的另一面。 标普500指数 .SPX、道琼斯工业平均指数 .DJI 以及罗素2000小型股指数 .RUT 均仅较历史高点低3%。诚然，纳斯达克指数 .IXIC 较6月1日的峰值下跌了8%，但这一科技股占比较高的指数近年来表现明显优于其他三大基准指数。这很难被视为一个承受压力的股市。

综合来看，华尔街似乎仍能从容应对债券收益率的上升，这表明股票投资者更关注强劲的经济增长，而非财政或通胀担忧。

尽管债券收益率可能在较长时间内维持高位，但买家仍可能被吸引继续将资金投入股市，这背后有充分的理由。

如果收益率上升是由强劲的名义增长和盈利推动的——目前情况似乎正是如此——那么这并不必然意味着看跌。

第一季度名义年化GDP增速略低于6%——而今年约2%的实际GDP增速将使名义增速维持在该水平附近，甚至可能更高。诚然，通胀高于目标且具有顽固性，但并未失控。

与此同时，盈利增长预期正以惊人的速度攀升——第二季度接近40%，全年则接近30%。不过，需要注意的是，这些预期主要寄托在人工智能上，预计4月至6月期间近75%的盈利增长将来自科技和通信服务行业。

回归常态？

也许我们正在见证的，是股市环境正回归到一种比近几十年更少依赖市盈率扩张的状态。正如摩根士丹利投资管理公司的吉姆·卡伦（Jim Caron）所指出的，在经历了疫情前几年零利率这一“异常”现象后，债券市场的重新定价表明，投资者正在摆脱对美联储鸽派政策的“迷恋”，转而更加相信可持续的增长故事。

“市场最大的误解是什么？在我看来，就是认为利率上升必然意味着经济衰退，”卡伦上月写道，并补充说，长期收益率的“无序”上升确实令人担忧，但前提是这种上升是由财政赤字而非经济增长驱动的。

当然，美国财政状况的根本面并不乐观，可以肯定地说，投资者并不指望华盛顿会突然展现出财政纪律。随着国防开支和利息支出的飙升，联邦赤字短期内不会缩减。 这应该会为期限溢价和长期债券收益率提供一个支撑——或者说一个跳板。如果随着时间的推移，这成为债券收益率上升的主要驱动力——而不是为推动技术繁荣而争相筹集资本——那么股市可能会陷入困境。

但就目前而言，强劲的盈利表现以及稳健、持续的经济增长，似乎正帮助股市学会与不断攀升的债券收益率共存。我们或许很快就能发现，这究竟是“新常态”，还是“暴风雨前的宁静”。

(本文观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家)

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