金吾财讯 | 光大证券发布研报指，携程集团-S（09961）反垄断调查结果落地，监管风险出清。国家市场监管总局对公司两项违反《反垄断法》的行为进行处罚：一是通过流量激励与惩罚措施，诱导或强制“特牌酒店”经营者进行独家合作；二是强制“金牌”、“无牌”酒店经营者给予“全网最低价”，并通过技术手段调整价格及实施惩罚。罚金总额为51.8亿元，包括退还商家储备金1.23亿元、没收违法所得16.58亿元及罚款35.22亿元（按2025年境内营收7.5%计）。

研报指，处罚落地后，公司已构建全新酒店合作框架与长效合法合规机制。旧有的流量绑定与强制低价模式全面退出，公司将更聚焦通过全球化能力、全链路服务与技术基建重塑长期竞争壁垒。具体整改措施包括取消“特牌”、“金牌”合作模式，建立新商家分级与流量分配机制，下架酒店调价工具，并强化消费者保护以防范“大数据杀熟”风险。

受宏观环境与运营调整影响，公司预计26Q2净营收同比增速放缓至3%-8%，并将在该季确认51.79亿元的一次性支出及1.22亿元的营收调整。但研报强调，监管处罚未要求调整酒店佣金率，长期佣金率仍由市场因素主导。公司仍具备显著的供给侧优势与获取优质客源能力。

考虑罚款，暑期旺季启动较慢、油价波动影响出行，光大证券下调26-28年经调整归母净利润分别为180.55、203.27、217.94亿元（较前次预测分别下调5.0%、7.7%、10.1%）。当前股价对应26-28年经调整PE分别为11.1/9.9/9.2倍。公司作为OTA行业龙头，海外业务增长较快，充分享受入境游红利，维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、AI发展不及预期、国际业务发展不及预期风险。