金吾财讯 | 山西证券发布研报指，对乐舒适(02698)首次覆盖，给予“增持-A”评级。研报认为，公司凭借非洲本地化生产基地、产能持续扩张、高性价比产品、销售网络深耕，已在非洲一次性卫生用品市场建立高竞争壁垒，近年来，公司将非洲市场运营经验复制到拉美及中亚市场，产能扩张以匹配新兴市场快速增长的一次性卫生用品需求，我们认为长期来看，公司有望成长为深耕新兴市场的国际快消品公司。

财务与业务方面：2022-2025年营收从3.20亿美元增至5.67亿美元，年均复合增速21.0%；净利润从1839万美元增至1.21亿美元，年均复合增速87.5%。2025年毛利率达35.87%，净利率21.35%。公司旗下拥有Softcare、Veesper等品牌，其中Softcare营收占比78.8%，产品相比国际品牌具备性价比优势。销售模式以批发为主，批发商数量保持稳定（2025年4月为2132名）。截至2025年末，公司共9座工厂、66条生产线，计划在非洲、拉美及中亚继续扩产，新生产线预计使总设计产能显著提升。

行业层面：2024年非洲婴儿纸尿裤/拉拉裤渗透率仅20%，卫生巾渗透率仅30%，远低于欧美及中国（70%-92%），预计2025-2029年市场规模以8%年均复合增速增长。以2024年销量计，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场均排名第一，份额分别为20.3%及15.6%。

报告预计公司2026-2028年净利润1.42/1.66/1.92亿美元，同比增长17.0%/17.2%/15.9%，对应EPS为0.23/0.27/0.31美元，5月22日收盘价对应公司2026-2028年PE分别为14.8/12.6/10.9倍，低于行业平均水平。

风险提示包括：跨国经营合规与文化风险；新兴市场拓展不及预期；产能扩张不及预期；市场竞争加剧；汇率大幅波动；原材料价格大幅上涨。