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Jamie McGeever

路透佛罗里达州奥兰多市5月27日 - 随着美国超大规模科技公司对人工智能 (link) 的投资持续攀升，人们也越来越担心，这些令人瞠目的巨额投入可能无法带来足够的回报。这是否意味着股市正处于科技泡沫之中，注定会像20世纪90年代末互联网泡沫破裂时那样崩盘？恐怕并非如此。

但这并不意味着这些相似之处没有敲响警钟。

首先，当前的AI资本支出热潮 (link) ——包括对数据中心、电力、设备和软件的投资——不仅是自1990年代以来最大的一轮支出狂潮，更是有史以来规模最大的一次。

高盛和摩根士丹利的分析师近期均上调了预测，预计今年与AI相关的资本支出将达到约8000亿美元。摩根士丹利团队还将2027年的AI资本支出预期上调了17%，达到令人瞠目的1.12万亿美元。

值得一提的是，据摩根士丹利数据显示，2024年超大规模科技企业的资本支出总额仅为2600亿美元。

这笔巨额投资正在迅速蚕食科技巨头的巨额现金储备。太平洋投资管理公司（PIMCO）的分析师估计，未来两年资本支出将吞噬超大规模科技公司94%的经营现金流，而2023年这一比例仅为40%。

这导致借贷规模激增。科技巨头今年的新增债务发行额已达约1350亿美元——超过去年的总和——且预计还将进一步攀升。AI资本支出将越来越多地依靠债务融资。

正如PIMCO董事总经理洛夫蒂·卡鲁伊（Lotfi Karoui）所指出的，当下这种“我们不能落后”的狂热，无疑让人联想到20世纪90年代末的局面——当时激烈的竞争和巨额投资导致光纤电缆产能严重过剩。

2000年代初那场泡沫破裂后，尽管互联网使用量呈爆炸式增长且势头不减，但业界普遍认为，当时在过短的时间内投入了过多的资本支出。

快进到今天。如果未来几年对人工智能的需求无法跟上如雨后春笋般涌现的供给，我们将面临问题——即使人工智能最终真的改变了世界。

相似的征兆

但也有一些差异表明，2000年的历史不会重演。

首先，20世纪90年代末的许多大型电信公司要么利润微薄，要么实际上正在亏损。因此，许多公司负债率极高，且高度依赖外资。

如今的情况则大不相同。即便在近期债务发行激增之后，AI巨头的资产负债表依然相当稳健，且其利润率持续保持在极高水平。

事实上，美国科技行业目前是所有行业中杠杆率最低的之一，尤其是聚焦超大规模科技公司时。若确有必要，在警钟响起之前，科技巨头似乎仍有充足的借贷空间。

假设未来两年的经营现金流中有94%被资本支出吞噬——正如卡鲁伊及其同事所预期的那样。这一比例仍低于互联网泡沫时期电信公司每年对应的同类指标。事实上，在泡沫期的最后两年，该数字分别超过了200%和150%。

如今的股票投资者也比当年表现得更为克制。以前瞻市盈率衡量的科技股估值远低于2000年的峰值，且本轮周期中超大规模科技企业的相对表现（相对于标普500指数）远比互联网泡沫时期纳斯达克指数的过山车行情更为平稳。

“人工智能正处于资本支出繁荣期，但存在真实风险：变现前景不明、潜在产能过剩、资产寿命缩短以及对债务的依赖日益加深，”PIMCO的卡鲁伊表示。“但就目前而言，与20世纪90年代末的电信繁荣相比，这是一个更有纪律且融资能力更强的周期。”

如果资本支出预测看似持续上调的趋势具有参考价值，那么本轮周期实际上可能仍处于早期阶段，未来仍有充足的增长空间。关于过度投资和产能过剩的合理担忧属于中期问题，而非当下。

(本文观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家)

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