本文作者Jamie McGeever为路透专栏作家，以下内容仅代表其个人观点

路透佛罗里达州奥兰多市5月27日 - 随着美国超大规模云服务商对人工智能$(AI)$的投资持续增加，人们也越来越担心，这些令人咋舌的巨额投入可能无法带来足够的回报。那么，这是否意味着股市正处于一个由科技股吹大的泡沫中、并注定会像1990年代末的互联网泡沫那样破裂？可能不会。

但这并不意味着两者之间的相似之处没有引发一些警示信号。

首先，当前的AI资本支出热潮--包括对数据中心、电力、设备和软件的投资--不仅是自1990年代以来最大的一轮支出狂潮，也是有史以来规模最大的一次。高盛和摩根士丹利的分析师预计，今年AI相关资本支出将达到约8,000亿美元；摩根士丹利团队还将2027年的AI资本支出预期上调17%，达到令人瞠目的1.12万亿美元。相比之下，根据摩根士丹利的数据，2024年超大规模云服务商的资本支出仅为2,600亿美元。

巨额投资正迅速消耗科技巨头的庞大现金储备。品浩(PIMCO)的分析师估计，未来两年资本支出将吞噬超大规模云服务商94%的经营现金流，而2023年这一比例仅为40%。这也导致借贷规模激增。科技巨头今年的新增发债规模已达约1,350亿美元，超过去年全年总额，并且还将进一步攀升。AI资本支出将越来越多地依赖债务融资。

品浩董事总经理卡鲁伊（Lotfi Karoui）指出，当前这种“我们不能落后”的狂热，确实让人联想到1990年代末的局面，当时激烈的竞争和巨额投资导致光纤电缆产能严重过剩。在21世纪初泡沫破裂后，业界普遍认为，当时在太短时间内投入了过多资本支出，尽管互联网使用量爆发式增长且持续扩张。

快进到今天。如果未来几年AI需求无法跟上迅速膨胀的供给，即便AI最终确实改变了世界，我们也会遇到问题。图：2027年AI资本支出将超过1.1万亿美元--摩根士丹利

图：美国科技企业杠杆水平仍较低

图：美国超大规模云服务商资本支出在经营现金流中的占比--品浩

**相似信号**

但也存在一些差异，表明2000年那样的情形不太可能重演。

首先，1990年代末的许多大型电信公司要么盈利能力很弱，要么实际上处于亏损状态。因此，许多公司杠杆率非常高，且严重依赖外国投资。如今的情况则大不相同。即便在近期债务发行激增之后，AI巨头的资产负债表依然相当稳健，而且它们的利润率持续保持在极高水平。

事实上，美国科技行业目前是杠杆率最低的行业之一，尤其是聚焦于超大规模云服务商时更是如此。如果有需要，在警报真正响起之前，科技巨头似乎仍有充足的举债空间。

假设未来两年94%的经营现金流被资本支出消耗掉，正如卡鲁伊及其同事所预期的那样，这一比例仍低于互联网泡沫时期电信公司的可比指标。事实上，在那轮繁荣的最后两年，该比例分别超过了200%和150%。

如今的股票投资者也比当年表现出更多克制。以预期市盈率衡量的科技股估值远低于2000年的峰值，且本轮周期中超大规模云服务商相对于标普500指数的表现，也比互联网泡沫时期纳斯达克指数的过山车走势平稳得多。

“AI正处于资本支出繁荣期，确实存在真实风险：变现前景不明、可能过度建设、资产寿命缩短以及对债务的依赖不断上升，”品浩的卡鲁伊表示。“但就目前而言，这一周期比1990年代末的电信繁荣期更加有序，融资可行性也高得多。”

而且，如果不断上调的资本支出具有参考意义，那么本轮周期实际上可能仍处于早期阶段，未来仍有相当大的发展空间。对于过度投资和产能过剩的合理担忧，更多是中期问题而非当下。图：科技股估值仍远低于互联网泡沫高峰时期

图：AI资本支出繁荣是结构性而非周期性的--摩根士丹利

(完)

(编审 徐文焰)

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