金吾财讯 | 国盛证券发布研报指，哔哩哔哩-W(09626)2026年第一季度收入75亿元，同比增长7%。non-GAAP归母净利润约6亿元，同比增长63%，non-GAAP归母净利润率约8%。毛利率达37%。用户规模与粘性双升，日均活跃用户达1.15亿，同比增长8%；月均活跃用户达3.76亿，同比增长2%；用户日均使用时长119分钟，同比增加11分钟。

战略上，公司将聚焦视频理解、推荐及创作核心场景，加大AI投入以驱动平台演进。广告业务持续高增，本季度广告收入同比增长30%，主要受益于广告产品供应改善及效益提升。五大投放垂类为游戏、互联网服务、数码家电、电商及汽车，其中AI广告预算同比增长超170%，数码家电及汽车广告收入同比增长超30%，家装广告投入同比增长超130%。PC端和OTT平台广告收入同比增长超50%，搜索与小程序等新场景收入实现翻倍以上增长。

游戏业务方面，本季度收入同比下降12%，《三国：谋定天下》高基数影响尚存。现有游戏《三谋》、《FGO》、《碧蓝航线》表现稳健。新游方面，三款游戏预计下半年推出：《三国志：王道天下》预计年末推出；《三国：百将牌》预计7月上线；《闪耀吧！噜咪》5月进入付费测试，预计四季度发行。

国盛证券看好广告业务发展潜力、下半年新游表现以及投资AI对中长期内容生产力与商业化效率的提升。预计公司2026-2028年收入分别为330/359/389亿元，同比增长8.6%/9.0%/8.3%；non-GAAP归母净利润为31/36/43亿元。重申“增持”评级，给予目标价154港元（对应美股BILI.O目标价20美元），对应18x 2026e P/E。

风险提示：用户增长不及预期，游戏推进不及预期，变现效率不及预期。